Le CDS français a doublé en 2017, pourquoi ? (Policy Brief)

Actualité : Les marchés obligataires ont été particulièrement volatils ces derniers mois principalement en raison du risque politique et de la montée du populisme. Certains investisseurs évoquent même une sortie de la France de la Zone euro (« Frexit ») et les conséquences d'une conversion de la dette française en francs. Pourquoi le pire est-il envisagé ?

 

1)      Des sondages défavorables

A seulement deux mois du premier tour de l'élection présidentielle, l'incertitude règne. Au-delà des multiples rebondissements de la campagne, les investisseurs s'inquiètent sur la possibilité d'un éclatement de la Zone euro. Toutefois, à ce stade, les candidats en faveur d'une sortie de la France de la Zone Euro ne bénéficieraient pas de suffisamment de scrutins pour remporter l'élection présidentielle.

 

2)      Le  scénario d'un référendum « Frexit » : une probabilité non négligeable si l'article 11 est utilisé

La victoire de Marine Le Pen, candidate de l'extrême droite se positionnant en faveur d'un « Frexit », pourrait être perçue comme la première étape menant à la sortie de la France de la Zone euro. Toutefois, même élue, Marine Le Pen aurait techniquement des difficultés pour organiser un referendum sur l'appartenance de la France à la Zone euro. En effet, la nécessité d'invoquer l'article 89 afin de réviser la Constitution nécessite le soutient de l'Assemblée nationale et du Sénat – le Front National ne disposant que de deux élus à ce jour[1] au sein du Sénat. Cependant, l'histoire nous rappelle que l'article 11 permet de contourner cette contrainte de l'article 89 via une révision de la Constitution.

 

3)      Pourquoi les marchés paniquent-ils ?

Les marchés obligataires réclament une prime de risque spécifique à la France. La hausse des taux français reflète l'inquiétude des marchés financiers face à un vote populiste et aux dramatiques conséquences sur la Zone euro – l'axe franco-allemand étant considéré par les investisseurs comme la condition nécessaire pour un maintien de la Zone euro. Preuve de la nervosité des marchés à l'égard du risque français, le spread du CDS[2] sur la France a doublé en 2017 avant de rapidement revenir vers 50 points de base (à la suite des derniers sondages, et de l'alliance Macron-Bayrou).

Ce découplage entre les bonnes données économiques et la valorisation des marchésillustre une certaine rupture avec le comportement des acteurs de marché ces dernières années. Depuis le fameux « whatever it takes » de Mario Draghi[3],  les acteurs de marché ont été confiants sur la capacité des banques centrales à intervenir en cas de choc (cf. crise de la dette en 2012). S'appuyant fortement sur les politiques monétaires des banques centrales, les marchés ont été incapables de correctement évaluer le risque politique, par exemple en 2016 avec le Brexit et les élections américaines.

 

Conclusion

La récente hausse s'inscrit dans un contexte de politique monétaire très accommodante et d'une économie française montrant des signes encourageants (PMI, chiffres de l'emploi etc.). Désormais, c'est l'inverse qui se produit[4] : les marchés sont davantage (et probablement excessivement) préoccupés par le risque politique français que par les fondamentaux économiques.

 


[1]Les prochaines élections sénatoriales auront lieu le 24 septembre 2017. Toutefois, il est peu probable que le Front National obtienne suffisamment de votes

[2]Prime payée dans le cadre d'un contrat d'assurance contre le risque de défaut de la France. Plus la perception du risque de défaut de la France est élevée et plus la prime payée en contrepartie sera élevée.

[3]L'été 2012, la Zone euro était au bord de l'explosion. Le discours de Mario Draghi a permis de calmer les marchés en annonçant que la BCE était prête à tout pour préserver la Zone euro : « Dans le cadre de son mandat, la BCE est prête à faire tout ce qui est nécessaire pour sauver l'euro. Et croyez-moi ce sera suffisant ».

[4]Les investisseurs se sont rués vers la dette allemande, considérée comme valeur refuge craignant une exposition de la Zone euro.

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Diplômé de l'UniversitéDiplômé de l'Université Paris Dauphine en Gestion d'actifs et membre CAIA (Chartered Alternative Investment Analyst), Alexandre Pietrzyk est Gérant Obligataire au sein de Candriam. Il a auparavant travaillé en tant qu'Analyste Hedge Fund Global Macro au sein d'Amundi à Londres après avoir évolué en tant que Stratégiste Taux chez Natixis. Ses principaux centres d'intérêts portent sur les marchés de taux, les pays de l'Europe de l'Est ainsi que l'analyse de la soutenabilité de la dette souveraine.