Les paris OBY et le crédit de court terme (Policy Brief)

O-B-Y ou les trois paris de 2016 : Oil Brexit Yen

La correction de la Livre Sterling de 6 % ces dix derniers jours a favorisé un nouveau regain pour les principales actions britanniques, dont la performance atteint 17,5 % depuis le 1er janvier 2016, soit le double des indices américains S&P500 et Dow Jones (7 %) et le triple de l'indice MSCI World (5 %). Les indices européens restent toujours en territoire négatif (-1 % CAC40 et DAX, -4 % Stoxx600 et -20 % pour l'indice italien FTSE MIB) avec une croissance des bénéfices toujours nulle voire négative. Au-delà du Brexit, les deux moteurs des marchés mondiaux portent toujours sur une normalisation des taux Fed plus faible qu'attendue et l'évolution du baril de pétrole, avec comme point de convergence...l'appréciation du dollar américain.

La reprise des prix des matières premières (+10 % dont +42 % pour le Brent) a favorisé la performance de l'indice MSCI émergent (+18 %) portée notamment par l'indice brésilien (+42 %). Sur les marchés européens, seul le secteur pétrole et gaz offre une performance très significative (+12 %). Sur le segment obligataire, les obligations crédit à haut rendement américaines offrent 16 % de gain tandis que celles émergentes en dollars offrent de solides performances (+14 % sur le souverain et le crédit d'entreprise).

Finalement, hors scénario pétrole et Brexit, le troisième pari de l'année devait porté sur le Yen qui gagne 14 % face au dollar américain et 12 % face à l'euro. Les intervenants anticipaient 120 yen pour un usd sous 12 mois en début d'année, contre 103 actuellement. Ce, malgré des annonces monétaires non conventionnelles majeures : la Banque du Japon a par exemple diminué son taux de dépôt en territoire négatif en janvier et innové en septembre avec une politique innovante de courbe de rendement contrôlée sur les maturités 10 ans (politique de YCC - Yield Curve Control). Le calendrier politique aux Etats-Unis (élections américaines) et en Europe (référendum italien, pré-élections françaises, Hard Brexit) ne semblent pas de nature à inverser les tendances des six derniers mois.

 

Un nouvel enjeu pour les banques centrales : relancer le crédit de court terme pour susciter les investissements en innovation

Une autre évolution dans les discussions au cours des derniers mois porte sur les inquiétudes des investisseurs, puis des banques centrales, sur la sortie des mesures monétaires non-conventionnelles. La baisse des rendements obligataires, l'aplatissement des courbes de rendements et les moindres performances du secteur bancaire ont rendu nécessaire l'adoption de nouvelles mesures pour compenser l'effet des programmes de rachat d'actifs. La première solution a été de fournir des liquidités à des taux nuls, voire négatifs, en proportion de leur volume de crédit accordé aux entreprises et ménages, contribuant à une meilleure profitabilité, comme mentionné dans l'enquête Bank Lending Survey. Une mesure ainsi faite pour compenser les taux négatifs. C'est le cas pour la Banque Centrale Européenne.

Une seconde solution a été de cibler un rendement de long terme sur les obligations souveraines pour mieux maitriser les risques d'aplatissement de la courbe de rendement. Une mesure faite pour compenser entre autre l'effet négatif d'une trop haute détention de stock de dette souveraine de la Banque Centrale sur le rendement obligataire souverain. C'est le cas pour la Banque du Japon.

Un enjeu majeur fait aujourd'hui débat : comment les banques centrales peuvent contribuer à l'augmentation de la croissance potentielle ? Une solution porterait sur des politiques monétaires qui cibleraient davantage les taux de crédit à court terme que la dette de long terme sur les marchés financiers. Ces opérations de court terme concerneraient davantage des investissements financant des projets innovants et menés par des acteurs de tailles plus réduites, a contrario des grandes sociétés bien établies ou des gouvernements qui peuvent recourir à des endettements de plus long-terme (d'où un autre débat : l'extension des politiques fiscales par les gouvernements rendues possibles par des conditions financières favorables).

Il conviendrait donc de cibler davantage les capitaux d'investissement et d'innovation que les capitaux déjà existants sur les marchés financiers. La difficulté serait ainsi de mener des politiques ciblant davantageles taux de court terme. Des taux déjà faibles voire négatifs. Aussi, accentué davantage la forward guidance des banques centrales garantirait une stabilisation voire une baisse des risques liée aux opérations de transformation de maturité. Cela favoriserait deux types d'infestissements. D'une part, les investissements de long terme qui se financeraient par des emprunts de court terme, D'autre part, les investissements des acteurs plus risqués mais potentiellement porteurs de nouvelles innovations. Un dernier point qui porte comme effet négatif de favoriser un financement des « mauvais » risques au dépend des investissemennts « moins » risqués.